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Speech at the Sixth Annual China Conferences- Credit Trend in China's Economic Structure Reform by Dr. MAO Zhenhua in Chinese only.
Dr. MAO Zhenhua: Be Aware of the Risk from Debt in the Changing Macro-economy
(Chinese Version Only)
毛振华：宏观变局尤需防范债务风险
5月28日穆迪—中诚信国际第六届信用风险年会:中国经济结构调整中的信用发展趋势在北京召开，此次研讨会由中诚信国际信用评级有限公司和穆迪投资者服务公司主办，研讨会将对中国经济快速增长后的未来前景；中国资产证券化业务的发展现状；地方政府债券区域特徵、风险与展望；以及改革和经济转型过程对国企信用品质的影响等重要议题进行了讨论。中国人民大学经济研究所所长毛振华认为债务风险隐隐约约在市场出现了，这些年我们也出现了风险事件，出现了有可能违约的，延迟了一天还本付息也是违约，政府机构就会想办法还。这个问题我们看到债务的市场里面暗潮汹涌，很多机构还不起债，也有很多机构想赖帐，其中既有企业也有地方政府。
以下是毛振华博士演讲实录：
大家早上好，又见面了，我们这个活动是一年两次，每次有这么多的朋友参加，我们感到非常高兴，也有很多压力。刚刚叶总讲了，最近中国经济的形势是有很多的不确定性，其实这也是非常特殊的歷史时期，大家期待今年下半年的中共十二届三中全会，因为这个三中全会可能不光要制定管今年的，明年的，可能要管五年、十年的改革发展的基本经济政策，因为我们中国基本上一中全会吧，都是我们共产党自己的人事安排，解决好谁当总书记，谁当国务委员，二中全会是国务院人大的安排，三中全会是要决定这一届的方针政策，所以中国每一次的重大决议都在三中全会，三中全会是非常重要的这么一个会议，是大家都很期待，这一个三中全会会给我们中国带来什么，所以大家现在都是在研究。
我这些年主要在学校里面做研究，我们也很想在这方面做一些贡献，所以现在全国的智库、学术机构大家都在给中央写报告，应该怎么样改革，其实党中央也搞了一帮人改革，他们早就想好了，但是像我们学校这帮人还是在想办法写这些东西。我在6月15号会在人民大学有一个专门的报告，报告宏观经济形势和改革的一些很综合的报告，大家有兴趣也可以去听，可以找我们公司瞭解有关的情况。
今天主要给大家带来最近的一个研究，宏观变局尤需防范债务风险，大家很关注债务的问题，我把这方面的研究给大家做一个汇报和分享。
大家知道债务风险是全球金融风险的主要诱引，其实金融风险导致的经济危机在过去的年份里面已经不断的演出，当时我们有个初步的统计，全球至少发生了250次以上的主权债务违约，就是国家系统的债务违约，68次的国内债务违约，几乎每隔几年或者十几年违约就会爆发一次，我们讲的不是单独的，是集中的，危机性质的。从1929年世界金融危机以后，世界金融危机主要表现在债务市场上，黑色星期五集中反映了美国金融危机的大背景，引发了长时间的萧条，产生了在后来相当时期内，在今天还影响深远的凯恩斯理论。从1929年以后世界上再发生的金融危机基本上不是股票市场的危机，是债务市场的危机。这就是债务市场的发展已经远远的超过了股票市场，而影响整个社会经济的稳定和债权市场本身对经济的发展作用日益加大。所以1929年以后的世界经济危机主要体现在债务市场上，对中国来讲我们也应该非常的关注，因为中国还沒有发生过集中债务的危机，甚至引发的经济危机。特別近几年来我们看到接连不断的发生了一些经济上我们称之为危机的，1997年的亚洲金融危机，2007年开始的全球的金融危机，所以这些包括后来发生的欧债的主权危机一系列的事件，基本上都在债务市场，债务市场由于它的特殊性，它本身的直接违约以及衍生产品引发的交易系统和连锁的违约，成为了整个金融风险的集中爆发地。所以我们来关注债权违约的时候，就是我们对整个经济体和经济体系的安全应该引起比较大的警惕，现在债务风险出现的都是比较大的问题。
从另外一方面看，现在国内的债务市场到底怎么样，全球过去是不是这么发展下来的，现在国内市场到底有什么样的金融危机，有沒有债务的危机。首先我们来看宏观经济的情况，因为金融是实体经济发展的体现，我们知道货币产生最早叫一般等价物，就是实体的物化的这么一些物品的对应的交易标志和价值的记录者。但是金融本身随着它的发展，我们叫过渡金融化，金融化的发展、金融发展，特別是金融体系本身的从业人员，他们觉得金融仅仅只是实体经济的一个反映，或者仅仅只为实体经济服务，大家很不满意，金融体系的人认为自己赚钱赚少了，他们服务的物件赚的多，他们希望自己不仅仅是为产品服务的，自己要生产金融产品。所以在金融体系内产生了很多金融产品，而将金融产品在金融体系内进行交易，出现了很多衍生工具，这样滋生了一些风险。金融风险来自于两部分，首先是实体经济。第二，金融体系本身也有可能因为衍生工具、交易、技术性的风险，由于货币体系的传导性，由于金融体系本身的风险传导到实体经济来，而导致整个经济的风险。
中国的情况目前首先是国内的经济增速明显放缓，应该说在过去中国经济改革开放带来的一轮高的增长，在2007年达到峰值，11.9%，从2007年开始世界经济刚好进入金融危机，而中国也就进入了经济的下行调整期。当然中国对经济的预警其实是比较滞后的。我们知道2008年上半年以美国为代表，经济金融体系已经出了很多问题，已经是一片萧条之声的时候，中国还在热火朝天的迎接奥运。所以那年上半年中国的央行採取的还是从紧的货币政策，连续三次提高准备金率。但是到奥运会开完了发现世界形势不对，不是我们的状态，我们也跟着全世界採取刺激性政策，所以我们推出10万亿，央行在最后2个月连续降低存款准备金率，我们差不多採取很过激的政策维持经济的增长。根据我们的分析，2007年开始起，中国假定沒有国际因素也应该进入调整期。但是由于全球的金融危机，全球的主要经济体都採取了救市措施，中国也跟着採取这样的措施，所以使得经济增长中出现的问题，由于政府主导投资而被延缓和掩盖，所以我们也进入了一次匆忙的刺激以后的担忧，那么在2010年的下半年的时候又开始退出刺激政策，所以又觉得经济有风险，又开始实行从紧的货币政策。所以我们在中间有小小的调整。但这些调整本身并沒有改变经济运行的基本的轨迹，我们的经济增长速度在明显的放缓，经济增长速度在逐步的下降。所以首先我们看经济增长的三大因素，我们讲人口、货币改革红利，还有劳动力，所以政府通过注资大规模的建设刺激经济增长，就我们而言这些手段用的差不多了，所以大家看这个表我们就可以看的到，我们这些国内生产总值的增长7.7%，但是我们增速已经是持续下降。
其实我们是连续12个季度里经济的下滑，所以应该说我们并沒有改变这一个势头，今年一季度我们差不多，从季度来看差不多是新地，所以未来的情况怎么样。当然今年全年的预计大多数人还预计在8%左右，但是现在看起来我们的分析到底怎么样，还有待于检验。但是不管怎么说经济的下滑已经成为定势。
我们看经济增长的因素发生了什么变化，中国经济增长我们讲三架马车，出口由于全球需求的萎缩，我原来讲过一张表，中国在全球的贸易比重是上升的，金融危机以后中国成为世界第一大贸易国，金融危机之前中国不是，金融危机之后中国是。另外一方面中国出口的增长速度急剧下滑。这说明全球的外需规模减少了，整个全球的贸易规模是减少的，是萎缩的。儘管中国的比重上升，儘管中国的增长率下降，但是中国占的总额还是上升的，全球性的需求下降了，这个是一个问题。不仅是中国存在这个问题，全世界只要想出口的国家都有这样的问题，需求降低了。所以在需求降低的情况我们希望启动国内消费。大家知道中国在歷史上出了一份差不多政府最好的研究报告，就是“十二五”规划，我们现在学者看来这个研究报告写完以后跟沒写一样，写的很好，论述的很深刻，讲的道理也很对，中国实现结构改革，要由出口拉动型、投资拉动型变成依託国内消费作为主要的拉动经济增长的动力。你要用国内消费拉动经济的时候，我们知道消费是需要购买力的，我们讲购买力是有效需求，就是指的普通劳动者的有支付能力的需求。要拉动国内需求，就要提高劳动者的报酬，特別是改变收入分配结构，使得劳动者有能力消费，调整国民收入的分配比例关系。
这个报告写出来后，大家看以前的惯性以前沒变，提的目标一点措施都沒有，因为这个是个很不刚性的。去年看来我们的财政收入已经减缓了，今年是进一步减缓。过去前几年里边国家拿的比重一点不少，继续大大高于GDP的增长速度来发展，不仅沒有缩小，进一步扩大了国家政府在整个社会分配中的比例，就抑制了国内的消费需求。所以出口的改变遇到了全球性的危机和中国的竞争优势的下降这么一个问题。那么国内消费需求的提升又遇到了普通劳动者收入的瓶颈，在中国收入分配不改革的情况下，劳动者的报酬沒有增加，那就看投资了。所以过去中国经济的增长速度主要是靠投资来支撑的。那么我们推出的代表叫4万亿，现在统计不是4万亿，大概是40万亿左右，所以也有人进一步分析中国大概是48万亿，占了全球的新发的货币的一半，我们新发的货币是美国的1.8倍，主要是通过信贷市场和债务市场和国有企业，投放到了基本建设这样一个领域里面，所以我们搞了大规模的基础设施建设。所以4万亿只是一个标志，光铁路一家就差不多4万亿，这是我们看得到的现实。这个事情是有争议的，不是每个学者都反对用投资来拉动。大家知道着名的学者林逸夫去年开始起有一个报告，到处讲，引起很大的争议，中国就是在搞投资拉动的，投资就是中国的一个核心和一个有效的，沒有多少害处的武器，这是他的看法。
不管怎么说我们依赖投资，投资依然存在。今年一季度我们的固定资产投资增速与上年持平的，这样我们从增长速度来看投资是放缓的。房地产的增速大家看得到是有点回落，那么这些问题都反映了整个经济增长的这么一个投资的因素，那么投资在放缓，我们看其他的领域有什么样的一些变化。同时我们看到了我们的市场流动性在进一步的放宽，因为我们现在面对经济下滑的这么一种趋势，我们这几年中央经济政策调整的频率比较高的，到2010年下半年我们实际上叫退出刺激政策，採取比较紧的政策。但是后来发现不行，经济又有新的问题，所谓的通胀的情况出来了。所以2011年的时候我们很匆忙的把反通胀作为一个目标。所以那一年我也是有机会做一些报告的时候也讲这个事，专门写一篇文章叫《通胀不可怕》，我认为反通胀是一个笑话，是错误的，通胀在中国是一个伪问题，通胀它是一定要来到的。因为随着经济结构的调整，包括提高劳动力的收益报酬，直接要刺激物价上升，特別是服务业的价格要上升，特別是劳动密集型和服务业的上升，这是全球性的输入性的通胀结合，是价格体系的调整，通胀一定要来。但通胀有多大？我认为也不大，中国的制造业面临着产能过剩的压力，我们消费里面很大一部分是工业消费品，而不只是农产品。并且我认为说通胀是一个可控的，可期的并不高的。我后来还做了分析，做了个小模型，只要是比GDP的增长速度低3个百分点，就应该是可以接受的，必要时通胀可以是我们有效的选择。
但是我们的意见沒有得到很好的听取，所以我们採取了以反通胀为主要目标的经济政策，这个政策抑制了经济的增长。所以2011年是很含煳的增长，大家回想2011年的时候我们五大目标同时使用，反通胀、稳增长、保民生、降房价这些目标同时在起作用。那这些目标本身呢由不同的部门操作的，他们在操作的时候基本上沒有考虑协同性，要我促进保增长我就搞宽松的政策，你要我负责民生工程，我就打击房价，大搞安居工程，在宏观经济里面最后像一个大筐一下，像个湖泊，涓涓溪流都流到湖泊里去了，但是发现综合效益很有问题，2011年我们过了很迷茫的一年，经济方向不确。有一条我们明白了，我们要保持市场的流动性，所以我们几乎在整个货币政策体系里面还是实现了比较宽松的政策，现在市场的流动性还是比较宽松的，大家知道钱还是很多，杠杆的水准还在弹升。
我们看一季度的社会融资总额比去年增加了1.3万亿，儘管是4月份有所下滑，但我们仍然处于歷史上比较高的水准，大家看这张表，特別是我们整个社会融资总额里边和GDP的关系。
那么我们再进一步的分析我们的宏观经济政策发生了什么样的变化。现在我们三相目标开始把防风险提到很重要的议事日程，我们知道随着宽松的货币政策的不断推出，不断的推动，我们的经济也遇到了一种可以预期的风险。我们的货币体系到底跟实体经济是一个什么关系？一方面实体经济从来都是很紧的，这些钱到不了实体经济里面，实体经济里面成本巨高。所以我们看到的债券市场，银行的利率，远远提供不了实际经济的需求。一方面是实际经济资金紧缺，一方面看虚拟经济里面，金融体系本本身存在大量的流动性。下边我们还看到另外一部分就是影子银行的情况都在不断的增长。我们看到我们风险的警惕性各个部门都有了，现在很多人击鼓传花，抱着炸弹传下去，传到谁手上停。大家都这么分析，到底是不是这回事？也要做进一步的分析。当然我们看这些机构都在预警，中国要出现一些问题，三大公司，我们把合作的穆迪的竞争对手也列出来了，这个是比较公平的，也反映了他们的一些看法。
这三个是不同的烈度，惠誉、穆迪和标谱，反映这三个机构对中国风险的看法还是有差距的，但是最乐观的标谱也认为中国的债务风险已经很大，风险也还在累积的过程中。
那么到底怎么看这个问题，我有一个分析，是我个人的看法，我认为债务风险仍然在可控的范围内，中国的债务的确存在风险，到底多大的风险？我认为还是在可控的范围内。去年也是这个时候，5月份的时候在《财经》上发表一篇文章，讲地方政府的债务风险的，大概是这样类型的观点。我认为中国整个债务总额的规模跟经济规模的比例来看还是比较低的。特別现在我们最多的就是地方政府的债务到底有多大的规模。所以我们知道债务市场，今天到的都是对债务市场的研究、交易、投资者。我们知道债务市场很大的特点发债主体和债务产品本身我们旋转门，一旦形成债务关系，就会存在债务的基数。世界上的这个负债主体不管是企业还是政府，几乎沒有一个完全清偿债务的。不是说这个债务，不是每一笔债务被清偿，而是债务的余额被清偿，它的资产不可能全部是净资产，一个政府只要有负债，大概保留一定的负债基础。
我看了野史，美国政府打仗，打完只有发债，不是叫旋转门吗？我们就发一个新债，让它不断的迴圈，只要我们政府有信用就可以了。对中国来讲中国既无外债也无内债的国家，我国对这个问题很早就开始分析。我曾经写过一篇文章说“中国只要把每一个个人编辑到资产负债表，成为一个负债主体，那么有偿还能力的人都去负债，能够像西方那样达到超前消费的水准的话，能够拉动中国经济15年”。这个分析我后来做了校正，拉动不了15年，为什么？我们很多中小阶级每个人负债了，每个人房奴了，发展速度比我想的快的多。中国经济因素里面第一大因素就是因为短缺经济形成的空缺，80年代之前中国属于短缺经济状态，不是货卖不出去，是老百姓的需求满足不了，我们是配给制，买什么都需要有票证计画供应，那个时候80年代的发展经济道理很简单，只要生产出来低端产品都可以，都卖得掉，那个极大的推动了中国经济的早期增长，第一大需求是这个需求。我们把国际市场打通了，发现了我们的比价优势，劳动力成本的优势。第三块我们找了老祖宗从来不用的市场，超前消费，我们把未来的也消费掉，当然这个主要领域全世界差不多，主要在房地产，个人买房和个人消费信贷，个人消费信贷里面我们并不多，这是过去我们用过的东西，我们在国际上很长时间才能完成的事，只要发现这个空缺马上几年搞满了，这些是我们用过的。但是我们的政府的负债一直是非常克制的，国债的规模并不大，地方政府在很长时期之内由于它的预算法不能发债，我们沒有出现2008年以后出现政府融资平臺，也沒有出现那么大规模的准政府债务。所以这些年份的地方政府债发的非常勐，准地方政府债发的很勐。但是细想看看全世界这些情况，觉得规模并不是那么大，已经不小了，但是跟人家比我们还应该是在一个合理的比值内，这个是非常重要的观点。
现在我们很多人盲目的讲市场的风险多大，说的很吓人，风险永远关注沒错，讲风险可以，但是要认真细緻分析发现沒有那么可怕，原因就是总量并不大，我们和GDP的关系并不是一个大的数字。现在我们中央政府和整个GDP的比例关系比，我们还是非常小的一个比例。大家知道最高的是日本，237%，美国过了100%，我们现在跟它的比例关系来看我们还有很大的空间。当然每个国家的国情不一样，法律不一样，不是我们要做到那么大比例，肯定是我们要细緻分析的问题，不是说系统风险到了即将爆发的临界点，我看还不是。并且我们中国的地方政府从承载能力讲不仅仅有常规的预算收入这部分，我们中国的GDP比例里面中国的政府拿的非常高，中国政府的还债能力犟。同时中国政府还有大量的经营性的国有资产，其他的国家沒有，我们卖掉国有资产这些债务都能还掉，不是卖掉办公大楼，公共服务的东西，我们卖掉经营性的东西就可以，这部分是沒有什么问题的，也就是说我们还有很大的负债的空间是可以有待挖掘的。大家后边要讲不是沒有风险的，有的地方有风险，有的地方还有机会，关键看我们的信用体系和法规的情况。首先笼统讲我认为规模是可控的。
另外我们讲的一块叫影子银行，两个大板块，一块是地方政府这块，一块是影子政府，通过银行这个媒介，它承载了风险。我们现在实际上在整个金融体系里面发生新的情况，就是有投资者直接来做，融资着和投资者有直接的交往，而不通过负债的转换，这就是我们所谓的影子银行。影子银行有一个分歧，据说银监会发了个文，我沒看，把六类机构和业务不属于影子银行，那属于什么呢？银行的理财都卖给信託，卖给那些做理财产品的，也是把这个比例降低点而已，应该还是在里面，他拿到银行规模很小了，信託产品都不是影子银行地那规模很小了。当然我们知道发展这块是信託，信託到了十万亿的规模的话，那还是非常大的，所以增长的速度非常快。所以影子银行的核心后来进一步发现，商业银行和它的关系很密切。商业银行有个资料库，每个商业银行能看谁有钱，所谓私人银行业务，也可能说以前帮人家卖保险搞什么事，后来发现不是了，银行要把这块很大的收入也可以放表外去，有些信託的买信託产品，发行信託产品，银行很愿意幹这个事。但是我们发现银行风险一步步累积，其中最为体现的是银行做理财师。我们讲我们去买信贷产品的时候，我们表格里会发现我买什么，出现风险怎么样。银行卖了个词，不告诉你买了什么，只是告诉你过高利率，利率高、风险大，银行决定把你的钱给谁用。我认为也种体制下，这种框架下银行想推託责任是不行的。所以银行理财词出现的风险，银行本身要出责任。所以这部分表面上是出了银行的负债表，实际上风险还在银行上。所以它和商业银行的关系是紧密的，现在看全球的评级机构都在降低中国银行的信用等级，其中和这块有密切的关系。从另一方面讲，中国银行资产数额巨大，这部分占的比例还是较小的，只是有钱人的，大客户的比例，风险是有限的。
我们看债务上的另一个问题，中国为什么会认为沒有问题。很大一块，中国目前来说在债务的市场里边发现沒有实质性违约，沒有说得不到偿还的债务。债务都能得到偿还是个什么问题？是比债务违约风险还大的问题，还不起债就还不起债，但是不让別人还不起债，那个风险比还不起债的风险还大，为什么？中国债务市场有个潜规则，这是评级机构很困扰的一件事情。我有一年监管机构组织我们讨论一件事，上海出了（福喜）的案件，一开始找中诚信评级，我们的评级师给不出好的级別，我们进场了，也评了，我们评了不好的级別，也发不出来。为什么？我们分析师发现两个问题，一个对于30多岁的老闆来讲他的几十亿的固定资本金哪来的？儘管有会计师做了报表，我们还是发现巨额资本金来源不明，是资本不实的风险。第二个风险它的资产都是长期资产，比较好，沒有什么问题，都是高速公路这些好的项目，但是发的是短融，你的回报根本不能覆盖你的债务，我们觉得应该发长债，完全靠旧的债务还新债，这个看也是有问题的。后来这个老兄找了很多关系，包括找中南海的朋友，也找过我，我们分析师也见过了，一见面说分析师一个人给你50万块钱，帮我搞定。我们最后放弃这个业务，我们说你找別人做吧，我们太忙了，你可以找別人，央行规定说不让换评级公司，但是我们不做生意可以。他去找了新世纪的评级公司，新世纪说中诚信不做了，打电话问我们，说要考虑，又找了远东的，中纪委给他们一个欺诈发债，把评级机构的人也进行审讯，拿沒拿好处，据说沒拿好处，就是水准不高沒看出来。
我们的债务级別为什么上不去，我们讲我们的看法，远东说不对，这个债肯定能还，肯定能还这个就可以给高级別了，我们讲级別不一样是讲的违约的可能。你说3个B的公司投资级也是基本上能还债的，两个B的公司也能还债，只是风险大一点而已。我们中国公司在世界基本上是2个B的，不是说不能还债，不能还债沒人买他的债。而中国出了一个悖论，一个公司的小伙子，到处讲话，还得了债嘛，还得了债就是3A。对我们现在也有很大的压力，由于中国的债券不让违约，监管机构不让违约，现在分好几个部门管理，央行管一块，发改委管一块，证监会管一块。现在全球债券市场分三个机构管的国家也不多，竞争谁管的多，谁说了算，哪个管不好了可能划分到別的部门了，债务上监管重组。所以每个部门都不希望自己出事，公司还不还不管，周总理执政的时候制订了两个很明确的政策，第一谁家的孩子谁抱回去，沒人管的孩子政府抱回去，管理是国企、民企，要控制风险、分散风险。所以我们基本上搞连作制，只要哪个企业还不了债了，马上监管机构打电话来了，你的债不能还，你其他的审理我够不管了，你就得想办法还了。所以到目前为止本来债务是直接融资，跟股票差不多，就变成了比银行增长还刚性的东西。现在小银行还真发生这种事，像海发行重组的时候好多存款户出现了损失，买垃圾债的人倒很好，一次损失沒亏损过，所以债务市场的潜规则使得债券都得到了偿还，这是我们很大的特点。
当然，搞交易的都看到我们最常用的债既不是3A的债，也不是2A的债，据说最抢手的债券是证监会新出的中小企业的债，反正只要发出来估计都能还的起，利率越高越好，很多人拿着债券不停的做回购，现在出现了丙类帐户，也是因为这个问题。
我们看债务风险隐隐约约在市场出现了，这些年我们也出现了风险事件，出现了有可能违约的，延迟了一天还本付息也是违约，政府机构就会想办法还。这个问题我们看到债务的市场里面暗潮汹涌，很多机构还不起债，也有很多机构想赖帐，其中既有企业也有地方政府。其中云南的一个是我们中诚信直接参与的，搞一个核心资产，云南电力再搞出去，你公司再发债，你的负债比就降低了。后来我们要降级，监管局说不行，我们看能不能做好，监管局亲自去找站长，你幹不好我们就拜拜了，最后还是收回去了。
我们由于这个潜规则所以我们对市场风险的判断是错位的，是有一些风险的存在，但是我们的判断是不准确的，或者每一个机构的立场由于它的角色，它的立场你看出来，比如说我们看监管机构是零违约容忍的，这是一个。投资者认为市场是沒风险的，大家认为这是一套。但是实际上很多监管机构不堪重负，都有不想包的这么一种迹象。所以有人说2013年是违约元年，小心翼翼看快过一半了，是不是违约元年，很多人都认为是今年一定要出现大的违约事件，个案的。所以我们看市场金融风险的累积和我们的判断之间，我们要从市场上找到根本的定位还是不容易的。我们讲击鼓传花很有可能第一单违约的风险就出现在某一个债务上面。所以我觉得风险的累积到了现在来说应该是有一种可能性。
那么我们觉得要允许违约，只有允许违约，一个实质性的违约出现了，允许它出现了，才真正有助于资本市场的发现，我们才能找到合理的信用级別，才能找到真正的对应的投资者。我就偏好高风险高收益的，我就想好了怎么去做。所以现在市场上沒有这样的违约出现的话，就容易让那些非常保守的投资者做非常高风险的事情，这是我们市场所形成的很不匹配的风险。所以如果市场出现违约的话，我觉得这个市场对它风险的预警，对投资者合理的界定都是意义非常重大的，对中国的金融体制和中国的这种公司的法人治理都是有很大的推动。所以我们觉得单个债务的市场能够出现违约事件之后才能引发整个交易、购买、债务评级、债务审批这一个大的系列里面的变革。我们的评级机构也通过这个才能看见说良莠不齐，劣币驱逐良币，所以我们也很痛苦。我专门有一篇东西，最近可能要发出来，原来我讲过，从评级机构来讲很大的困惑，评级首先是个商业机构，是个公司，是个生意，既不代表公益的力量，也不是一个传媒，它是一个商业机构，依託自己的商业来存在的。在中国你要我们选择彻底退出市场，我们也很痛苦。所以我们希望得到大家的理解，我们希望存在风险的时候，我们能够不在里面。出现系统风险不是我们的事，儘管假定出现系统风险的时候，评级机构会当替罪羊的，会是牺牲者，但是实际上谁都难辞其究，谁都难跑，但出现个案的时候，我们希望不在里面，这是我们最低的底缐。我很想唿吁我们的投资者，或者说帮投资者管钱的仲介机构也要非常理性的看待这个问题。对我们来讲对我们压力最大的不是发行者本人，而是券商，是成交商，有些人到了无耻的地步，拿了这笔钱可以走人，风险留给机构。所以机构的风控应该对此高度的警惕，最兇狠的，穷凶极恶的要级別的并不是发行人，而是这些人，非常无耻，所以我觉得这是害群之马。
我们每个机构都要有高度的责任心，我们评级机构也沒有办法，也会有些让步，我们让掉很多的案子。中诚信作为资本市场债务的第一个机构，我们曾经是唯一的，后来我们的市场，包括我们和穆迪合资的时候我们的市场份额达到70%左右，我们的市场逐渐下滑，去年中诚信就不是第一名。现在我们的市场目标第一就是维持老客户，我们还是有信心的，有老客户、大客户在我们这。所以市场里面我们唿吁大家评级机构要监管，要出于道德，也要有监督，可以肯定的说中诚信这个公司在市场里面沒有一个人要过一分钱的回扣，沒有一次用价格讨价级別的。只要你发现说我给你高级別我给你多收费，找到这么一个事件，那我们的公司不管管理层还是股东，会像捍卫生命一样认真对待它和处理它。但是你应该知道这个市场里有別的机构幹这个事情，你看见了，参加了，帮他说话了，你对得起良心吗？对得起这个市场吗？所以我们这个行业的发展很需要大家的共同维护，在行业风险逐步累积的时候，我很犟烈的唿吁一定要有高度的责任心来应对有可能出现的违约的情况。因为违约有助于资本市场的规范发展已经成为共识，成为一个大家认为正确的共识。在操作上还有可能维持一段，有些机构可能维持，有些机构可能放松，那个时候系统出现问题砸了我们体系饭碗，所以我们要珍惜一个非常好的势头，整个固定收益产品在整个资本市场的地位逐步上升，特別是近年来股票市场融资不行的情况下，我们是非常好的行业，我们这个行业犯不着为一个烂公司搞高级別，买级別，当这种仲介欺骗投资者，捞取一点奖金。我们行业的人说这样的人出现了我们要把他驱逐出去，因为违约将要出现，这是我的一个判断。
前面讲过了，我们中国今年期盼三中全会的改革，地方政府的预算法会不会修改呢？也是我们认为应该改的方案之一，所以债务市场的改革我们认为非常重要，需要一系列的监管体系，地方政府的法规和我们行业的参与的整个流程的再造，既有宏观政策涉及到国家法律的，也有行业里面本身的系统的体系。所以我想债务市场的发展是非常重要的。
今年4月初的时候去了一趟纽约，带了大概20个中国企业家去拜访穆迪，穆迪给我们做了一个很好的报告，对我的启发还是蛮多的，也可以简单的把这些体会给大家分享一下，作为一个结尾。穆迪认为全球的经济体系来看美国依然是全球最健康的经济体，基本上已经确认走出了危机，为什么这么看？美国过去的经济体系里，特別是在债务的市场体系里面有一套成熟的办法，所以美国最困难的时候一个星期破产三家银行，而欧洲一年破产了三家银行，中国沒破产一家银行。有问题的时候美国毫不犹豫的通过违约，通过淘汰这些企业，使社会的资源重新配置。违约的意义是什么？违约的意义、企业破产的意义是社会资源重新配置，不好的不要再用社会资源了，物资不变，这个资源流到了健康的体系里面去。所以美国的体系非常成功，这是美国再生的一个诀窍。而中国经济体由于一个惯性还是不错的，大家知道欧洲不仅现在不行，未来也不看好，世界的两大引擎依然是美国和中国。所以在这个体系里面，美国的债务市场曾经出现过巨大的风险，但是并沒有摧毁美国经济，美国经济由于自己债务体现里面的长期积累的经验，能够从债务违约中间获取社会资源重新配置的机制和力量，所以这点我觉得是值得中国学习和思考的。我今天就说这些和大家分享，谢谢。